核心观点
券业2025年营收与归母净利润大幅提升。2025年市场交投活跃度大幅提升，证券行业实现营收与利润双高增长。25家上市券商合计实现营业收入4413亿元，经调整后同比增长31%；归母净利润1741亿元，同比增长45.5%，ROE平均提升至7.31%。业绩增长来源于用表业务驱动，头部机构扩表态势明显。资产规模持续扩容，中信证券、国泰海通总资产率先突破2万亿元，资本实力增强有助于提升FICC、权益投资及融资业务优势；头部券商领跑优势显著。
自营投资与财富管理成为业绩核心驱动力。从分部业务收入来看，各类主营业务收入同比全面上涨。2025年25家上市券商业务收入构成：经纪收入1171.9亿元、同比+44.4%，投行收入326.5亿元、同比+38.3%，资管收入406.3亿元、同比+8.1%，利息净收入364.3亿元、同比+49.3%，投资收益（含公允价值变动损益）1848.6亿元、同比+32.9%。从业务结构来看，2025年经纪、投行、资管、利息、投资业务在营业收入中的占比分别为26.6%/7.4%/9.2%/8.3%/41.9%，同比变化分别为+2.5/+0.4/-1.9/+1.0/+0.6pct。
证券公司业绩26年有望延续高景气，核心驱动力在于自营投资业务的结构性优化，特别是OCI账户的金融资产占比提升，债券多空交易策略进一步丰富。与传统自营业务高度依赖市场单边上涨、业绩随牛熊市大幅波动的“靠天吃饭”模式不同，头部机构通过扩大OCI账户配置，有效平滑投资业绩的周期性波动。同时，伴随股债策略的日益多元化——包括但不限于量化中性、衍生品套利、高收益债投资及跨市场对冲等策略的广泛应用，头部券商的自营业务已从方向性博弈转向基于资产配置和风险定价的主动管理。这种转变使得投资收入来源更加分散和稳定，降低了对单一市场趋势的依赖，构筑了更为稳健的盈利模式。故自营业务中OCI账户占比的提升与策略的多样化，共同推动了券商业绩，尤其是头部机构业绩的稳定性和可持续性增强，标志着其经营模式正逐步脱离传统的周期性波动框架。
财富管理、跨境成为券商转型新抓手，同时AI投资加大，组织结构调整以适应业务体系改革：财富管理加大FOF、“固收+”等策略构建，强化买方投顾模式，提升专业资产配置服务能力，进一步匹配居民财富配置增量；跨境业务以投行引领、全球布局为方向，打开长期成长空间；金融科技以AI为核心，加大应用端研发，推动组织架构与业务模式重构，构建竞争壁垒。投资建议：维持行业“优于大市”评级。市场持续活跃、两融余额增长、主要股指持续上行等因素将驱动券商估值与盈利双击。重点推荐：（1）业绩布局全面、业绩韧性较强的龙头券商，如华泰证券、中信证券；（2）权益弹性突出、业绩有望充分释放的高弹性标的，如东方证券；（3）经纪&两融市占率持续提升，流量变现能力强大的东方财富；（4）估值处于相对低位、战略层面逐步焕新、协同预期较强的兴业证券。
风险提示：盈利预测偏差较大的风险；二级市场大幅波动风险；政策风险等。